近期，证监会发布新三板展开转板试点、实施分层制度的消息，股转公司便紧跟着推出了分层方案具体标准。24日，《全国股转系统挂牌公司分层方案》（下称《方案》）正式落地并公开征求意见，总体思路为“多层次，分步走”，起步阶段将挂牌公司划分为创新层和基础层。其中，创新层公司将有限进行制度创新试点。

    截止到11月30日，挂牌企业达到4385家，总股本达到2463.07亿股，成交金额95237.51万元。虽然挂牌企业众多，但新三板市场如今正面临着严重的分化现状，四千多只股票只有极少部分受到关注，另一部分则无人问津，甚至有股票自挂牌以来从未有过交易，沦为“僵尸股”。

    对于这一分层制度，中国股权投资基金协会秘书长李伟群认为，有利于让投资者更客观地了解和评估这些挂牌企业的投资价值。什么样的企业能进入创新层？据全国股转系统公司副总经理隋强表示，按照前一年年报的情况初步估计，目前新三板能够进入创新层的企业大约在五六百家左右。机构普遍认为，在分层制度推出之后，优质的企业标的融资效率更高，但我们一直相信，市场不会有全面性充裕的流动性，机会也一定是结构性的，依旧会存在很难获得市场融资的企业。

    对此，李伟群认为，出现两层之间分化的情况是合理的，将来也会在实践中及时调整和优化。“现在选择分两层可能也要试一段之后才会评估它的优劣，在未来也可能有一些调整和变化。”李伟群说。

    据机构测算，2015年上半年,能够符合创新层的企业，整体净资产收益率和营业收入分别是14.58%和25.09%,高于创业板的9.73%和23%、中小板的9.36%和8.58%,并且历史财务数据也显著优于创业板和中小板。

    另一方面，80%的这些企业分布于多元金融、信息技术、工业、医疗保健四大行业，考虑到创新层企业在盈利能力、成长能力以及行业结构方面的优势，未来进入该层次的股票在估值上或将面临上升机遇。

    《意见》还指出，现阶段暂不降低投资者准入条件，暂不实行连续竞价交易。

    目前，新三板投资门槛为500万元。新鼎资本董事长张驰称，新三板不降低投资者门槛，正是吸收了A股的教训。“A股目前85%资金都在散户手中，导致机构永远赚散户的钱，市场是一个信息不对称的市场。为了保证新三板持续稳定发展，投资者门槛一定不会降低。”

    隋强近日对媒体表示，将建立常态化、市场化的退出机制，制定并发布股票终止挂牌的实施细则，隋强称“这项工作已经在走程序，很快将实施。”终止挂牌是为了实现市场的优胜劣汰，主要考量为企业主动申请终止挂牌；明确强制挂牌标准，终止挂牌的信息披露制度；探索建立异议股东的股份回购机制，终止挂牌后符合条件的可以再挂牌。

    ■专家观点

    实行新三板分层管理制度利大于弊

    文·李 勇

    11月24日，全中国小企业股份转让系统公布了关于就《全国股转系统挂牌公司分层方案（征求意见稿）》公开征求意见的通知。按照该方案规定，在目前新三板起步阶段将挂牌公司划分为“创新层”和“基础层”，以后随着新三板市场的不断发展和成熟，再对相关层级进行优化和调整。

    在没有实行分层管理的情况下，正如沪深主板市场如今依然存在着类似“僵尸股”这样的坏孩子一般，快速发展高歌猛进之中的新三板市场也存在着良莠不齐的现象，好公司与差公司混为一谈，一些优质公司都想转板去创业板上市。在实施了分层管理制度之后，将部分优质公司纳入“创新层”挂牌，同时又在“创新层”积极进行制度创新，并且引入储架发行制度与授权发行机制，方便挂牌公司再融资，同时通过“大力发展和培育机构投资者队伍”为“创新层”引入流动性。至此，“创新层”挂牌公司的投资价值就可以得到充分的挖掘。在优秀公司都集中在“创新层”的情况下，“创新层”挂牌公司就会成为投资者关注的重点，如此一来，“创新层”公司转板到创业板上市的意愿就不会很强烈了。从而有效地将一些优质挂牌公司留在新三板“创新层”。

    不仅如此，新三板分层管理制度的出台和落地，还有利于降低投资人信息收集成本，极大地方便了投资者的投资。因为在新三板分层的情况下，一些好的企业，优秀的公司都会集中在“创新层”，而一些相对平庸，或业绩普通甚至亏损的公司就会被安排在“基础层”。如此的安排，让投资者对企业的优劣以及企业投资的风险了然于胸，从而降低了因信息不对称而给投资者带来的投资风险，减少了投资成本。

    回顾历史，多数新三板公司未能通过新三板挂牌来实现融资和提升企业品牌价值的初衷，主要是存在着估值、融资与流动性方面的障碍。

    相对于主板市场的充沛流动性而言，新三板市场由于对市场投资者的投资准入门槛有所限制，加上股票公司本身的业绩差异较大，使得习惯了主板市场估值体系的投资者在投资新三板时没有一个相应的参照估值体系，无法对挂牌公司价值做出相应公允的判断，其交易价格低于新三板公司持股股东的心理价位。原始股东不愿意低价卖出股权，致使很多有意向的股权交易由于对估值的判断分歧导致无法成交，其后果是挂牌公司股权的流动性近乎为零。

    新三板分层管理制度的实行，让原本处于“盲人摸象”状态的新三板估值体系逐渐明确，在此基础上，使得新三板公司的股权交易会逐渐红火起来，这不仅解决了新三板公司老股东的融资问题，同时也解决了新三板股权交易的流动性问题。

    然而，在新三板内实行分层管理制度，有人欢喜有人忧。与进入“创新层”的优质挂牌公司相比较，更多身处“基础层”的挂牌公司就会鲜有投资者问津，这对于那些业绩平庸、企业发展缺少成长性的公司而言，弊大于利。因此，如何在实行分层管理制度的前提下，让大量身处“基础层”挂牌的公司不被市场冷落，这是新三板市场需要直面的一个现实问题。如果这个问题得不到有效的解决，未来将会成为新三板发展的一大障碍。（作者系中兴汇金投资研究部研究员） 

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    新三板创新层分层标准

    标准1：净利润+净资产收益率+股东人数

    （1）最近两年连续盈利，且平均净利润不少于2000万元（净利润以扣除非经常性损益前后孰低者为计算依据）；

    （2）最近两年平均净资产收益率不低于10%（以扣除非经常性损益前后孰低者为计算依据）；

    （3）最近3个月日均股东人数不少于200人。

    标准2：营业收入复合增长率+营业收入+股本

    （1）最近两年营业收入连续增长，且复合增长率不低于50%；

    （2）最近两年平均营业收入不低于4000万元；

    （3）股本不少于2000万元。

    标准3：市值+股东权益+做市商家数

    （1）最近3个月日均市值不少于6亿元；

    （2）最近一年年末股东权益不少于5000万元；

    （3）做市商家数不少于6家。