■决策视野

    近年来，中小企业融资难局面得到较大改善，但中小企业融资难的问题依然存在，并出现了从“融资难”到“融资贵”的现象。为降低中小企业融资成本，激发社会资本活力，本文作者提出“孵化大市场”构想，即一种政府支持、市场主导、社会参与，使用标准化股权、标准化金融合约交易的新型创业投融资交易平台。

    孵化大市场，是以某一区域内的孵化器或孵化器集群为依托，集路演、融资、要素转让、综合服务为一体的综合交易平台。其融资方式一般以标准化股权或标准化金融合约为标的，通过众筹与定向融资相结合的模式，由投融资双方进行直接交易的交易平台。

    孵化大市场的优势

    孵化大市场具有四大优势。一是交易成本低。由于买卖双方直接交易不需要支付中介费用，因此交易费用除国家征收的必要税费之外，只需象征性地向交易平台缴纳1元（假定1元）登记费。二是交易简便快。由于以标准化股权或标准化金融产品为标的，面对面议价，定价方便，交易半径短、效率高。三是信息成本低。由于融资企业以当地孵化器或孵化器集群为依托，其主营业务、背景、未来发展前途指向性明显，公开透明度高，投资人获取信息容易。同时，由于区域内融资企业可通过该平台进行针对特定投资人的信息发布，发布成本也低。四是资金活力强。由于企业融资采取众筹与定向相结合的方式，投资门槛较低，有助于激发社会闲置资金的投资欲望。

    在实际运作过程中，孵化大市场将演变为一种为企业解决问题的综合平台。其本质在于实现从企业孵化到加速成长的一体化进程，通过正式或非正式协议进行组织对接与功能耦合，构建一条高效、动态、完整的创新服务链，实现创新服务资源的高效利用。

    孵化大市场的功能与定位

    孵化大市场可以利用其信息优势，对路演项目进行严格筛选和审核。孵化大市场推出的路演平台将包括项目推介、业绩说明、融资宣传、产品推广、网上研讨等多种形式的路演内容。

    孵化大市场将提供大产权下的“要素转让平台”。大产权指对原有产权概念的拓宽，包括股权、债权、物权、知识产权、林权、环境等各类权益。该平台将实现三大功能：一是推动国有企业与国有资本的转型。孵化大市场将通过为各类市场主体提供企业改制、投融资、项目招商等多元化的服务模式，引入民间投资参与国有企业改制重组，推动混合所有制的发展。并适时引入专业投资基金，培育国有企业的国际竞争力。二是建立股权登记管理中心等专业平台，构建股权交易（亦包括债权、知识产权、物权、林权、金融产品、环境、矿产品、石油、黄金等）、股权托管和电子商务等服务于一体的综合性市场化平台，为企业提供要素转让的综合化平台，尤其是构建风险投资企业的良好退出通道。三是打造金融要素交易平台，提供金融资产登记托管和交易的功能，同时要求其积极探索小额信贷资产收益权、信托产品收益权、应收账款收益权等特定种类资产证券化产品和融资租赁资产的确权、交易服务。

    孵化大市场将为中小企业提供多元化融资服务方案，构建小微企业融资综合服务中心，实现融资需求“一站式”服务目标。一是传统融资区，主要提供传统银行业务；二是现代融资区，主要依托互联网金融，提供线上融资服务；三是新兴机构融资区，主要通过引入本地一些新兴融资手段，提供应收账款融资和贷款过桥资金等及时援助；四是促进孵化市场内企业与新三板市场的对接；五是以标准化股权或标准化金融合约为标的，通过众筹与定向融资相结合的模式。

    孵化大市场将构建综合服务平台，提供以下专业服务：一是提供孵化器综合服务。为初创期企业提供量身定制的一系列企业支持服务和资源，主要提供物理空间、共享性支持服务和企业发展咨询帮助企业顺利度过早期阶段。二是提供企业加速器综合服务方案。致力于培育目标客户之间、业内企业家、风险投资公司及其他公司合作伙伴关系网络，建立网络内部公司间的多元合作联盟。为高成长型企业提供标准厂房、中试基地和生产基地等内容丰富、形式灵活的物理空间，同时提供更加基础型服务、发展型服务、延伸型服务等系统化服务。三是打造电子商务中心。电子商务中心旨在通过网络经济的提速带动整个产业的转型升级，帮助广大中小企业通过电商这个平台，更好整合传统企业线上、线下优势资源。

    企业孵化大市场的构建模式与运行原理

    企业孵化大市场可以三种模式来构建：市场主导型、政府主导型、政府引导型。据国际企业孵化器协会统计，北美洲企业孵化器约94%为非营利性，6%为营利性。企业孵化器的资金来源和运营资本主要依靠政府、经济发展组织、学术机构资助。为此，企业孵化大市场构建初期，也只能采用政府主导型，并尽可能联合国有资本、产业基金、风险投资基金、产权交易所等利益相关主体共同成立。孵化大市场的核心平台为要素转让平台和融资平台，除传统融资模式外，众筹融资模式的基准架构设计如下：

    企业孵化大市场分为发行市场和流通市场。发行市场为原始融资方将实体自身的标准化股权份额或标准化金融合约转让给原始投资方的市场。原始融资方只能为在某一区域内的孵化器或孵化器集群内登记注册的实体。原始投资方为向原始融资方提供资金的实体或有资质认证的个人。

    流通市场是由非原始融资方提供的标准化股权份额或标准化金融合约为标的的交易市场，其交易双方称为购买方和转让方。发行市场的原始融资方在融资交易完成两年之内，不得成为或不得以变相形式，成为流通市场的购买方或其实际控制人。

    企业孵化大市场的交易对象为标准化股权或标准化金融合约。标准化股权是以每股为一个交易单位，每一股的面值为1元。标准化金融合约以每份为一个交易单位，每一份的面值为1元。交易对象可以溢价、折价、平价交易。企业孵化大市场的中介机构为金融机构、法律机构、咨询机构。除股权以外的交易对象，由场内中介机构进行设计。

    企业孵化大市场的监管者为当地孵化器或孵化器联盟设置的监管机构。一级市场交易采取众筹融资模式、定向融资模式或二者结合的模式。二级市场交易采取市场连续竞价或直接交易的模式。

    企业孵化大市场的政策风险及解决方案

    孵化大市场中的众筹融资模式可能面临非法集资模式的风险。根据《最高人民法院关于审理非法集资刑事案件具体应用法律若干问题的解释》，当前社会运行的众筹融资，无一不是在法律边缘打着擦边球，战战兢兢地运行。一旦做大，势必踩到监管红线。

    从政策层面看，央行于2014年4月29日发布的《中国金融稳定报告》，在“互联网金融”专题中，特别提到了这种融资模式：“众筹融资（Crowd Funding）是指通过网络平台为项目发起人筹集从事某项创业或活动的小额资金，并由项目发起人向投资人提供一定回报的融资模式。典型代表如‘天使汇’和‘点名时间’。”结合其后介绍的他国监管经验来看，显然，央行对众筹融资是予以积极的态度。

    考虑到部分企业不愿意将股权拿出来进行交易，为了保证企业孵化大市场的交易活跃度和流动性，必须引入交割方便、有足够吸引力的交易品种，即标准化金融合约。标准化金融合约为国家有关金融机构发行的合法金融合约或经融资方以动产、不动产、无形资产为抵押，经合格中介机构评估认证符合国家法律的金融合约，通过标准化分割后形成。因此，为了化解监管风险，建议由政府平台公司出资，成立专门的实体，对需要众筹融资的项目进行信托化改造。

    （作者单位：成都国家高新区）