■决策视野

    前不久，国务院办公厅下发《关于多措并举着力缓解企业融资成本高问题的指导意见》，从金融部门的角度要求采取综合措施，缓解企业融资成本高的问题。但仅从金融部门的角度去治理不能从根本上解决问题，我们还应该从中小企业的角度进行思考——在成长发展中急需资金的科技型中小企业如何来落实指导意见的精神以降低融资成本？作者认为，科技型中小企业应做好自己的融资工具选择，即缩短融资链条、选择直接融资工具。而选择直接融资工具，首选是债券融资。

    目前，中小企业融资模式已有很多创新，融资渠道也越来越多，但在笔者最近做的130家科技型中小企业融资状况的调研中发现，仍有80%以上的科技型中小企业偏好银行或小贷公司贷款融资，希望进行债券融资的中小企业不到10%。同时发现，很多中小企业表示对债券融资工具不了解，不会运用债券融资。因此，笔者认为，需要大力宣传和发展债券融资，债券融资是科技型中小企业降低融资成本、获得中长期资金的重要途径。

    债券融资比银行贷款融资的链条短、成本低、期限长、数量大

    债券融资是企业从投资者手中直接获取资金的直接融资方式，而银行贷款融资是企业向银行借入资金的间接融资方式，债券融资比银行贷款融资缩短了链条。

    优质的中小企业可利用自身及债券较高的信用评级，在公开市场通过竞价方式发行债券，其债券融资成本远低于银行贷款成本。对于一般企业而言，目前可以发行中小企业私募债、集合债券、集合票据等，每年10%左右的融资成本也在企业可承受范围之内。而当前一年期内的银行贷款利率虽然只有6.56%，但对中小企业可上浮30%，加上被迫缴纳咨询费、贷前存款、购买理财产品、办理信用卡等情况，保守估计中小企业实际承担的贷款成本高达16%以上。相比之下，债券融资成本比银行贷款成本要低，这也是许多优质企业用发债获得的资金去偿还银行贷款的原因。

    另外，在债券融资中，中小企业可以根据自身需求来设定各项融资条款，并向市场寻求投资者。目前市场上中小企业债券的期限大部分在2—3年（最长可5年）、债券融资金额平均每家企业可达2000—3000万元，这为中小企业尤其是处于成长期的科技型中小企业带来了中长期的低成本发展资金。

    在直接融资工具中，债券融资比股权融资有成本低等优势

    首先，债券融资成本比股权融资低。中小企业发行债券的利息支出可以计入成本，有抵税作用和财务杠杆作用。而股权融资，中小企业向股东派发红利前需要缴纳所得税。对投资者来说，债券的清偿次序也优先于股权。

    其次，债券融资情况下，企业控制权不会被稀释。中小企业债券融资虽然会增加企业未来的财务风险，但债券投资者不能参与企业经营和决策，没有改变企业的股权结构，企业的控制权未发生变化。而股权融资会导致企业控制权被稀释。

    最后，相对于发行股票融资，发行债券融资的条件要求更低。在现有法律法规下，只有少部分中小企业符合公开发行股票融资的条件。对于大部分不具备发行股票的中小企业而言，开展债券融资是直接通向资本市场的重要渠道。

    支持科技型中小企业开展债券融资的政策奖励也降低了融资成本

    从2010年开始，科技部等部门陆续出台宏观科技金融政策，并从债务融资工具品种、发行机制及流程、发行主体、中介机构等方面明确政策，鼓励和促进发展科技型中小企业债券融资。同时鼓励地方政府和区域性科技管理部门组织科技型中小企业发债，引导民间资本合法投资，并支持科技型中小企业利用债券工具进行滚动融资和并购融资。

    地方政府也纷纷出台政策，支持科技型中小企业利用债券市场开展融资。例如，浙江省的杭州、宁波、丽水、金华、衢州、绍兴、台州等地均出台相关支持政策，对成功发行企业债、超短期融资券、短期融资券、中期票据、私募债、集合债等债券融资工具的企业，以及对负责发行债券、为中小企业提供主承销服务的地方金融机构，政府对企业和机构予以一定的资金奖励。地方政府的具体措施为中小企业债券融资拓展了渠道，也降低了中小企业的融资成本。

    中小企业债券市场已为科技型中小企业债券融资搭建好平台

    目前的国内债券市场已经形成了一个由交易所市场、银行间市场和区域性资本市场组成的多层次市场，优质的科技型中小企业可以到交易所市场备案发行债券和挂牌，一般的企业可以到区域性资本市场（如股权交易中心）备案发行债券和挂牌。

    区域性股权交易中心备案发行债券和挂牌的条件相对较低。根据资料统计，截至2014年7月，在浙江股权交易中心备案发行私募债券的企业有30家，其中科技型中小企业14家。在2008年到2013年12月期间，浙江省发行中小企业集合票据（包括区域集优）、中小企业集合信托债券基金等债券类产品融资的企业中，科技型中小企业约占30%。日渐完善的中小企业债券市场正等待着更多的科技型中小企业参与。

    中小企业的债券承销商不仅有商业银行、券商等金融机构，也包括了经核准的非银行、非券商金融服务机构。例如中新力合股份有限公司，该公司成功承销了国内首批无资产抵押、无强增信条件、完全依托信用发债的科技型中小企业债券，开创了信用化私募债融资的先例，为广大科技型中小企业提供了成功案例。

    控制好科技型中小企业债券融资风险即降低了融资成本

    目前，有个别的中小企业债券面临到期违约，投资者也担忧债券市场爆发中小企业债券的集中违约。笔者认为，可以从两个方面来控制科技型中小企业债券融资风险。一方面，通过结构化增信设计等创新模式来分担科技型中小企业债券风险。例如，信用私募债可通过结构化增信设计来平衡安全与收益，先对信用私募债券的风险进行分层，然后吸引不同资金类型共同参与认购。另一方面，通过引入债券受托管理人来控制企业经营风险和偿债风险。债券承销商可以作为债券受托管理人，通过聘任具备丰富金融从业经验、社会声誉显著的专家，持续关注发债企业的资信状况和偿债能力，督导发债企业经营与规范治理，实现在中小企业发债常规增信方式无法有效覆盖情况下的风险控制。

    现在有不少本身资质尚可的科技型中小企业深陷互保联保圈，这些科技型中小企业若能通过债券融资获得资金，并偿还掉高成本的银行贷款资金，可以从后患无穷的互保联保圈中解放出来。另一方面，这些企业可以拒绝高成本的银行贷款融资，倒逼银行取消不合理金融服务收费，使银行贷款成本下降。

    （作者单位：浙江经济职业技术学院。本文系2013年浙江省软科学研究计划“发展科技型中小企业债券融资对策研究”的阶段性成果）